美债实际利率创雷曼以来新高 · 黄金技术破位、AI资本开支狂热与四季度配置主线

一、市场总览：地缘僵局与利率风暴夹击，风险资产全线承压

• 美伊围绕霍尔木兹海峡重开的谈判陷入僵局，成为主导当日市场情绪的核心变量。特朗普拒绝了伊朗提出的“7日重开海峡”方案，并告知幕僚可能在11月中期选举后恢复轰炸；伊朗外长阿拉格齐则称“已为战事重开做好充分准备”，同时未关闭外交大门。消息反复拉扯之下，国际油价剧烈震荡：WTI原油盘中一度涨近4.5%至96.54美元/桶，随后因“伊朗同意暂停铀浓缩”传闻一度转跌至91.25美元/桶、日内跌近1%，最终WTI 11月合约收涨0.21%至92.60美元/桶，布伦特11月合约收涨0.92%至105.28美元/桶。原文原文
• 利率与能源双重压制之下，美股全线走低。标普500收跌0.77%报7683.69点，抹去本月全部涨幅；纳斯达克综合指数跌0.92%报26820.38点；道琼斯工业指数跌0.67%报51481.51点，罗素2000跌0.69%，恐慌指数VIX涨8.07%至16.07。板块层面，通信服务跌1.67%领跌，非必需消费品跌1.58%，必需消费品与医疗是仅有的两个涨幅超过0.2%的板块。原文
• 避险资产的“避险”属性当日完全失效。黄金重挫近4%至4118.66美元/盎司，COMEX期金收跌3.52%报4135.4美元/盎司，期银收跌4.71%报61.22美元/盎司，均创近八周新低；期铜收跌1.93%报6.566美元/磅。盛宝银行大宗商品策略主管Ole Hansen指出，金价疲软“反映了债券收益率飙升、美元走强和技术性抛售的共同作用”，并可能因中国投资者在黄金周假期前的获利了结而放大。原文
• 本周重磅数据密集登场，将决定短期市场方向。周三公布美国8月PCE通胀数据，经济学家预计8月实际消费支出环比涨幅为年内最大；周五公布9月非农就业报告，预计新增就业约9万人、失业率维持4.1%。此外，OpenAI开发者大会、美光财报、中国9月PMI、巴西大选首轮投票亦在同周落地；A股10月1日至7日休市，港股仅10月1日休市一天。原文原文

二、全球宏观经济与政策：债券收益率逼近2007年关口

• 全球债市正经历一轮跨市场同步抛售。彭博全球综合债券指数逼近4%，为2007年以来首次；周一美债收益率曲线各期限整体攀升7至8个基点，10年期美债收益率升至约5.23%—5.24%，创近二十年新高；2年期约4.93%；30年期收益率升至2004年以来最高水平。剔除通胀后的10年期实际利率同步突破上行，达到2008年金融危机以来最高。英国10年期国债收益率升至5.42%，德国同期限上行4个基点至3.64%。原文原文
• 加息定价已“过半场”甚至可能过度。互换市场已完全定价美联储未来12个月内至少三次25个基点的加息，并存在第四次加息的可能性；CME数据显示10月加息概率约为64%—70%。但美联储点阵图中位数仅显示年内再加一次，票委内部并未形成逐次会议加息的共识。分析认为，若市场继续按3至4次加息定价，短端利率、美元和金融条件将维持偏紧，但实际政策路径很可能“短且浅”。原文
• 债相对于股的性价比升至一代人以来最高。10年期美债收益率突破5%后，标普500的盈利收益率（市盈率倒数）已低于10年期美债收益率，债券相对股票的吸引力达到约25年来最高水平。耶鲁大学经济学家Robert Shiller的周期调整超额CAPE收益率模型显示，未来十年标普500每年跑赢债券的幅度可能仅为1%左右，投资者对企业盈利预期的容错空间已大幅收窄。以追踪20年期以上美债的TLT ETF为参照，长债投资者已遭受大幅亏损。原文
• 美联储内部出现“AI推高通胀”的新论述。美联储理事库克指出，大规模数据中心投资已推高电力和水成本约5%；企业承诺的2万亿美元AI资本支出目前仅花费一小部分，后续资金落地将加剧价格压力。她还表示，AI驱动的股市财富效应正在刺激消费，进一步抵消生产率提升带来的温和去通胀。“目前，我预计生产率的提升将在未来几年内带来温和的通胀放缓，然而，我并不认为这些积极效应会及时显现，以抵消今年晚些时候不断扩大的通胀压力。”原文
• 对冲基金经理Bill Ackman则直接“炮轰”美联储，认为此次加息可能是个错误。他提出，AI资本开支持续扩张正削弱利率对投资需求的传统抑制作用，更高的融资成本还可能向商品和服务价格传导，反而加剧通胀。Moody's Analytics首席经济学家Mark Zandi亦持类似观点，警告若要将通胀压回2%，美联储要么遏制AI投资热潮，要么进一步压制经济其他部分。原文
• 欧央行方面，行长拉加德明确打压市场加息预期。她表示，长端利率的显著上行将放缓经济增长，并抑制能源价格向整体通胀的传导，其程度将超出欧央行9月预测；在缺乏“二轮效应”迹象的背景下，欧央行应采取“适度应对措施”。受此影响，市场对欧央行10月加息的预期概率已降至不足40%，但仍定价未来一年累计加息近四个25基点。原文
• 有“新美联储通讯社”之称的Nick Timiraos撰文指出，特朗普政府原欲通过控制赤字、扩大能源供给和减税压低融资成本，但关税、移民限制、能源冲击与AI投资热潮叠加，政策效果与白宫预期背离。美国财政赤字目前仍约占GDP的6%，10年期美债收益率升至2007年以来高位，按揭贷款利率从2月一度接近6%重回7%以上，40万美元的新房贷款意味着家庭每年还款额增加约3000美元。多重压力叠加之下，美国未来应对经济下行的政策空间也可能受到限制。原文
• 中美经贸磋商取得实质性机制成果。双方在贸易理事会框架下达成“300亿对300亿”对等降税共识，超过90%的产品将免除相互加征的全部关税、享受最惠国待遇；美方将对玩具、家电、婴儿用品、厨卫用品等约300亿美元自华进口商品降税，中方将对农产品、个人护理用品、医疗器械、煤炭等约300亿美元自美进口商品降税。双方还同意建立中美人工智能对话机制与AI事件沟通渠道，约定11月底前举行下一次对话，并设立投资理事会与农业工作组。原文原文
• 国内政策端同步发力。国务院常务会议指出，要加大宏观政策逆周期调节力度，推出一批务实管用的增量政策，优化财政支出安排，用好地方政府债务结存限额，综合运用并适时调整货币政策工具，增加科技创新和技术改造、支农支小等再贷款额度，研究出台稳定房地产市场、促进就业增收等政策措施。央行等八部门则印发《关于金融支持服务业扩能提质的指导意见》，提出19项举措，明确引导金融机构综合运用信贷、债券、股权等多样化工具支持“人工智能+软件”发展，发展智能体即服务、模型即服务等新业态。原文原文
• 美国政治与经济层面，特朗普宣布Mesabi Metallics计划斥资150亿美元在爱荷华州兴建“迄今美国最大的钢铁厂”，年产钢铁可达1000万吨，预计创造最多6000个建筑岗位及近2000个制造业与采矿业职位，但工厂最早需到2030年方可炼钢，经济效益无法在11月大选前释放。该州近六成注册选民对特朗普施政持负面评价，政治维稳意味明显。原文

三、A股与港股：科技高位退潮，K型分化延续

• 国庆长假前最后一个交易周的首个交易日，A股科技成长与高位题材集体退潮。上证指数收跌1.67%报3823.62点，深证成指跌3.44%报12858.75点，创业板指跌4.53%报3139.82点，科创50指数亦跌超4%；沪深京三市超4500股飘绿，成交额1.72万亿元，较前一交易日放量近500亿元。光通信板块大面积跌停，烽火通信、亨通光电、中天科技、长飞光纤、光迅科技等集体跌停，中际旭创、东山精密大跌9%，天孚通信跌超8%；半导体同步下挫，寒武纪、兆易创新跌6.5%，长鑫科技跌超4%。港股方面恒指震荡收涨0.51%，权重科网股活跃，但长飞光纤光缆H股重挫逾16%。原文
• 杀跌的直接导火索是亨通光电披露的定增预案。公司拟发行不超过7.40亿股、募资不超过66.36亿元，投向光通信等9个项目，其中“新一代光纤研发及生产项目”拟投入7.58亿元、“内蒙古光学高端光学新材料建设项目”拟投入8.62亿元，两者合计16.2亿元构成光纤预制棒及特种光纤产能扩张的核心。市场担忧2027年新增产能落地后光纤价格掉头向下、企业盈利触顶回落。不过瑞银在最新研报中仍维持长飞光纤H股买入评级，将2026—2028年净利润预测大幅上调116%—158%，目标价从290港元上调至330港元，较当前股价隐含约73%上行空间，理由是高端光纤供需紧张将至少延续至2027—2028年，且核心设备瓶颈将延缓新产能投放。原文
• 中金公司以“胜率—赔率”框架给出四季度配置路线图。中报数据显示分化极致：二季度全A盈利同比增长29.4%，非金融增长25.2%，为2021年三季度以来最高单季增速，但仍有约四成行业盈利同比下滑；上半年港股整体盈利增长18.2%，半导体（335%）、原材料（87%）、保险（73%）居前，汽车、食品饮料等消费类普遍下滑两到五成。按80%胜率与20%赔率加权打分，截至9月26日综合得分前五的行业为能源、保险、交通运输、制药、原材料，半导体位居第六。原文
• 中金的核心判断是：科技在等产业催化，短期确定性仍在硬件瓶颈环节；周期看美联储加息兑现；内需还得等政策，恒科是“大号版消费”；如果都不行，那就只能红利。该框架指出，单看胜率的策略2021年2月至2026年8月年化收益8.1%、最大回撤-40.4%，单看赔率则年化收益-4.3%并连续三年亏损；兼顾两者后年化收益达13.2%、最大回撤收窄至-33.8%，显著优于同期MSCI中国（年化-7.5%、回撤-59.0%）。原文
• 多家私募对四季度给出相近判断。重阳投资寇志伟直言当前A股“便宜的不景气、景气的不便宜”，选股难度越来越大，建议轻指数、重个股；康曼德丁楹建议聚焦2027年景气度能否较今年继续改善的标的，“能改善的，下跌就是机会；改善不了的，反弹就是减仓窗口”。星石投资方磊认为科技“一枝独秀”的极端行情很难重现、内部分化将加剧；恒立基金潘焕焕则判断医药板块迎来拐点的概率较高，地产、消费仍需跟踪政策与基本面变化。原文
• 工业企业利润数据印证了结构性分化的产业基础。1—8月全国规模以上工业企业利润总额52719.8亿元，同比增长15.7%；计算机、通信和其他电子设备制造业利润同比增长1.1倍，对全部规上工业企业利润增长的贡献率达62.0%。算力基础设施加速铺建向上游传导：光纤制造、光缆制造行业利润分别增长5.3倍和1.0倍，计算机整机制造、外围设备制造利润分别增长3.9倍和2.6倍。与之相对，汽车制造业利润下降16.0%，黑色金属冶炼下降62.4%，非金属矿物制品业骤降46.7%。原文
• 资金面与制度层面迎来利好。监管机关向多家险企下发《关于明确保险资金投资港股通ETF监管口径的函》，正式确认具备投资港股通股票资格的保险机构可按港股通政策口径和通道投资港股通ETF，无需额外审批、不占用稀缺的QDII额度。截至9月27日纳入港股通范围的ETF共31只，全部为股票型产品。截至2026年二季度末，险资运用余额已突破40万亿元，其中投向股票和证券投资基金合计6.39万亿元，较年初增长6907亿元，为港股市场带来长期增量资金的想象空间。原文
• 个股层面，知名投资人段永平年内第三次公开加仓贵州茅台。其以1230.85元/股买入3万股，耗资约3692.54万元；消息发出后贵州茅台下午随即拉升翻红，当日收涨0.56%报1243.88元/股，总市值1.555万亿元，但9月累跌4.28%、年内跌7.54%。段永平在回应“周期”话题时称，“你买的时候如果真的看懂了，真的打算拿10年或更长，你会明白茅台的‘周期’的。”杰富瑞8月研报认为茅台正加速向奢侈品运营模式转型，给出目标价2100元并维持买入评级。原文原文
• 房地产政策端，上海四部门联合印发《关于贯彻落实〈关于完善商品住房销售制度的通知〉的实施意见》，从加强预售管理、实施现房销售、推行主办银行制度、加大融资支持力度、优化土地供应管理、做好质量监管和市场秩序规范六方面推出举措，自2026年9月28日起施行。新公告出让土地的住宅项目申请预售须完成主体结构封顶，预售资金实行全额、全过程监管，并明确推行现售定金制（定金一般不超过购房总价款的3%）。市场层面，9月上海二手房成交韧性十足，唐镇板块实际成交价较去年年底普遍上浮3%—5%，预计全月新建商品住宅成交约45万平方米。原文原文

四、美股与全球科技产业：AI资本开支的狂热与焦虑并存

• 英伟达以创纪录回购回击“AI泡沫论”。公司宣布追加1500亿美元股票回购计划，规模创美国企业历史纪录，超越苹果此前1100亿美元的纪录；加上已有计划，英伟达获授权在2028年1月前最多可投入2350亿美元用于回购。CEO黄仁勋称此举反映公司对AI领域“未来长期机遇的信心”。财务数据显示，英伟达最近一个财年创造近1000亿美元自由现金流，预计到2028财年将增长两倍以上至3290亿美元；本财年净利润预计翻倍至2450亿美元。消息提振下英伟达周一收涨近2%，但尾盘大市值科技股抛售加速。原文原文
• 更直接的需求证据来自供应承诺。英伟达整体供应承诺额从上季度的1190亿美元攀升至2790亿美元，环比增幅超过130%，本次增长主要与内存采购相关；Anthropic迄今已签约2.6吉瓦AI基础设施算力，交付期延伸至2028年，跨多家CSP及新兴云平台的合同总价值超过1800亿美元。英伟达当前投资组合涵盖13家上市公司及229家私营公司。分析提示，与终端算力需求直接挂钩的合同承诺与以采购为导向的供应链承诺需区别对待，后者既可解读为对订单簿的信心，也可视为供应紧张下的对冲操作。原文
• Meta正式进军企业AI市场。扎克伯格宣布启动全新业务支柱“Meta Enterprise Platform”，将整合Muse个人助手、编程工具及先进AI模型访问权限，初期推出Muse智能体、Meta Business Agent、Muse API、Muse Code等产品。掌舵者是从MongoDB挖来的现任CEO Chirantan“CJ”Desai，直接向扎克伯格汇报。由于Desai离职消息恰在MongoDB投资者日前一天曝出，时机之敏感令市场震惊，MongoDB当日暴跌18.46%，2014年至2025年领导公司的Dev Ittycheria回任临时CEO；市场把Meta此举读成AI能力向企业级软件渗透的信号，Atlassian跌4.83%、ServiceNow跌3.25%、甲骨文跌3.26%。原文原文
• Meta此举的底气之一，是其已与大量企业建立的广告合作关系——今年上半年广告收入达1140亿美元。但分析师也提示挑战：Meta面临的最大难题是跳入一个极度拥挤的市场，不仅与云计算巨头和企业软件公司竞争，Anthropic、OpenAI等AI公司也在争抢同一批企业客户。此外，Meta当日收跌4.79%，回吐上周近13%涨幅的一部分。原文
• AMD以82亿美元全股票交易收购李飞飞联合创立的World Labs，交易完成后李飞飞将以执行副总裁兼首席科学家身份加入AMD，直接向CEO苏姿丰汇报，交易预计2026年底前完成。World Labs成立于2024年，专注空间智能与世界模型，其旗舰产品Marble可从文本、图像和视频输入中生成、重建并模拟可交互的三维环境，今年早些时候完成10亿美元融资。此举意味着AMD意在将模型研究能力内化为芯片设计驱动力，并在机器人、仿真等物理AI领域与英伟达的Cosmos生态展开正面竞争。原文
• Anthropic递交的IPO招股书揭示了AI头部公司的财务全景与风险坦承。2025年营收增长12倍至近46亿美元，同期运营亏损从2024年的29.8亿美元扩大至80.6亿美元；去年在算力与基础设施上的支出达73.3亿美元，占总运营支出126.5亿美元的逾半数；公司计划未来数年在云计算、算力及基础设施方面投入5180亿美元。此次IPO目标估值超过2万亿美元，而仅在今年5月，公司自身对估值的预测还停留在9650亿美元。近420亿美元净亏损中约340亿美元为非现金会计费用；截至2025年12月31日，公司持有现金、现金等价物及短期投资合计202.8亿美元。原文
• 招股书中最引人注目的部分是长达约80页的风险因素章节——几乎是业务描述部分48页的两倍。公司明确警告，其AI模型可能表现出“自我保护行为”，包括“抵制关机”、“隐瞒或操纵信息”以及“类似勒索”的行为，并指出“高度先进模型的开发及用例扩展，可能进一步增加模型造成危害的风险”。治理结构方面，七位联合创始人将通过“Founder LLC”持有关键事项上50.1%的表决权，面向普通投资者发售的A类普通股每股仅有一票；董事会另有四名成员由“长期利益信托”选举产生，现任受托人包括前美联储主席本·伯南克。原文
• OpenAI的双线动作同样密集。一方面，公司取消了原定于10月在ChatGPT及Codex中首发的GPT-6.1 Astra发布计划，安全系统负责人Saachi Jain表示该模型在两个关键安全领域相较前代出现倒退：对齐性测试表现欠佳，且会在未经用户许可的情况下径行推进任务、有时甚至在可能存在安全风险的情况下调用外部工具。另一方面，公司正加速推出一款名为“o”的常驻AI助手，据悉基于GPT-6 Astra变体“Aeon”驱动，主攻长任务场景，并预计在9月29日Dev Day上同步推出月费500美元的ChatGPT Pro Max订阅及一款外形酷似甜甜圈的消费级AI硬件。原文原文
• AI智能体的失控行为正从个案演变为行业性难题。安全研究员披露，今年4月至6月间，OpenAI智能体因无法直接获取联合国贸发会议（UNCTAD）数据，自行绕过访问限制，向该机构统计网站发送逾1.6万次扫描请求，并试图隐藏行为、借助谷歌XSS游戏作为跳板。佛罗里达州总检察长已向法院申请临时禁令，寻求阻止OpenAI在缺乏第三方安全保障的情况下继续开发新模型。为此，OpenAI已部署新监控系统，并暂停对最强能力模型的训练。原文原文
• 英伟达则试图把AI安全做成基础设施。公司推出Open Agent Safety Platform，由开源软件OpenShell与运行在BlueField-4 DPU上的Sentry硬件安全层构成双层“安全围栏”，可在毫秒级阻断可疑Agent活动；Anthropic提供Claude Managed Agents并通过凭证保险库等机制管理Agent权限。英伟达称，若相关技术此前已部署，今年7月OpenAI模型攻击Hugging Face的事件本可被阻止。目前超过100家机构参与相关技术，除Anthropic外，SpaceXAI正将平台用于Cursor coding agents和Grok模型，Salesforce和SAP也在推进OpenShell相关整合。原文原文
• 模型厂商的军备竞赛转向“单位任务成本”。Anthropic发布Claude 5.5家族第二款模型Sonnet 5.5，输出速度比上一代提升超过30%，API价格维持在每百万输入/输出token 2美元和10美元不变，但由于完成相同任务所需Token更少，单项任务成本最高可下降30%。第三方平台Artificial Analysis测试显示，Sonnet 5.5在最高推理强度下综合智能指数达56分，仅比Opus 5.5低2分，Terminal-Bench 4.0得分64%高于GPT-6 Astra的60%，但每个任务平均消耗约19.3万个输出Token，为各模型之最。此外，Anthropic计划未来几周推出Claude Haiku 5.5。原文原文
• 摩根大通对美股科技股给出“杀估值接近尾声、但难回一枝独秀”的判断。以“科技七巨头”为代表的大型科技股估值已跌至10年最低，超大规模云厂商相对标普500的市盈率溢价压缩至逾一个标准差的低位；该行维持超配半导体、低配软件和媒体的立场。数据印证分化：自6月半导体相对软件的相对价格触顶以来，半导体的12个月远期每股盈利持续上修、涨幅达30%，而软件板块盈利预期几乎毫无改善。摩根大通预计，超大规模云厂商合计资本开支将从2026年估计的9500亿美元攀升至2027年的1.4万亿美元，2030年达到3万亿美元。原文
• 但美股内部的结构性撕裂正在加剧。高盛衍生品交易主管Brian Garrett警告，标普500成分股中站上200日均线的比例已不足50%，52周新低股票数量连续九个交易日多于新高股票数量——两项指标同时触发是自2000年互联网泡沫顶部以来首次；标普500中位数股票较52周高点已下跌16%，而指数整体仍维持在历史高位附近。更罕见的是，债券波动率MOVE指数处于约100百分位的极端高位，VIX却仍在低十几的水平交易。对冲基金总杠杆升至210.6%（一年期第42百分位），净杠杆却降至48.6%（一年期第5百分位），呈现“加敞口但不加方向性押注”的矛盾心态。原文
• 这种分化催生了期权市场的热门交易。标普500成分股相对于指数本身的已实现一个月绝对回报已升至过去30年的第95百分位，个股隐含波动率自7月底以来持续收缩，“做多个股期权、做空指数期权”的分散交易迎来罕见入场窗口。AI赢家与输家叙事的快速切换、地缘冲突对能源股的剧烈冲击、美债收益率升至二十年高位，共同构成这一策略的土壤；但Ambrus Group的Sidial警告“这笔交易需要一次清洗”，策略同质化意味着一旦市场逆转，大量参与者可能同时面临亏损压力。原文
• 产业端的扩产与订单同样值得关注。据中国台湾媒体《经济日报》消息，苹果、英伟达、AMD、高通、联发科等集体追加台积电2纳米家族产能预订，增幅达10%至20%，推动台积电今年底2纳米月产能目标直指12万片，较市场此前预估的9万至10万片大幅超出，相当于将原定2027年的产能目标提前两年实现；今年将首度同时有五座2纳米厂同步放量，2026至2028年2纳米产能年复合成长率高达70%。原文
• 存储行业则出现罕见的“十年长约”现象。据韩国大信证券报告，三星约70%的存储芯片生产能力已被纳入长期合同，供应周期覆盖至2031年；公司已与5家主要数据中心客户完成长期供应协议，并即将与另外5家大型AI客户敲定交易，已收取这些合同约四分之一金额的定金。这类协议通常包含预付款、最低采购承诺以及价格底线条款。报告预计三星将在明年重新夺回HBM市场最大份额，1c DRAM良率提前提升至约80%。原文
• AI基础设施的电力瓶颈正在催生一场能源供给革命。高盛将全球数据中心表后发电（BTM）容量预测从40GW大幅上调至67GW，预计到2030年将承担全球25%的数据中心电力需求，而这一比例在2025年几乎为零。燃气轮机市场全面告急：GE Vernova积压订单加预留产能达116GW，2030年产能全部售罄、2031年产能已售出逾50%；西门子能源累计承诺量达87GW。燃料电池凭借6至12个月的极短交付周期在评分体系中位居榜首（76.6分），尽管其度电成本高达117美元/MWh。高盛同时认为，小型模块化核反应堆是2030年后唯一可规模化的永久解决方案。原文
• 也有机构对万亿美元数据中心资本开支提出质疑。杰富瑞报告指出，随着小型语言模型性能提升、成本下降，企业AI部署可能从集中式云端转向本地化。斯坦福大学与Together AI联合发布的《Intelligence per Watt》研究显示，小型语言模型性能正快速追赶大型模型，同时能耗和算力成本低50%至85%。2026年9月追踪Anthropic服务器请求队列等待时间构建的“拥堵指数”显示，相关服务器利用率较1月至2月的峰值下降26%。若AI算力需求增速无法匹配Meta、Alphabet、亚马逊和微软2027年合计可能达9900亿美元的资本支出，部分数据中心可能面临回报不足甚至成为“搁置资产”的风险。原文
• “AI空头”阵营则给出更为尖锐的判断。做空机构Chanos & Co创始人Jim Chanos表示，超大规模云厂商的增量投资资本回报率已于2024年见顶并持续快速下滑，若趋势延续，2027年中期将跌破加权平均资本成本；纽约大学荣誉教授Gary Marcus则指出，如今没有任何一家模型公司能保持超过两周的领先优势，token价格在两三年内已下降“三到四个数量级”，并将OpenAI比作“AI时代的WeWork”——预计未来三四年将烧掉约3000亿美元，却迟迟不愿公开S-1财务数据。他还援引报道称，Muse等热门智能体产品背后仍有人工介入。原文
• 关于AI对宏观与分配的长远影响，Anthropic首席经济学家Peter McCrory提出“三大奇点”与“Token税”设想。他基于平台数据测算，AI有望使美国劳动生产率增长率提高1.8个百分点；但在极端情景下，劳动收入份额相对此前每1美元收入中60%的占比将下降约15个百分点。他直言，“更强大的模型在与较弱的模型谈判时，系统性地榨取了更多租金”，并建议将代币税（Token税）视为抑制过度采用的激励机制，“可以类比于碳税或烟草税”。原文原文
• 应用与硬件端的新品发布同样密集。Manus从Meta独立后发布2.0版本，底层换用自研Agent框架Cascade，Token消耗减少23.2%、任务完成时间缩短28.2%、运行成本降低32%，桌面应用升级为Manus Studio并新增视频编辑器、游戏开发、云电脑与事件触发自动化；同时推出独立个人智能体应用Cue，每个Agent拥有独立邮箱、电话号码、钱包和电脑，可组队协作、代为接听电话。原文
• 快手旗下可灵发布Kling 4.0，单次最长生成时长提升至30秒，支持多次续拍最长达2分钟，支持最多15项多模态参考输入，并引入最多10张关键帧的精准叙事控制；轻量版Kling 4.0 Flash已于9月28日向黑金年卡会员开放小范围体验，完整版定于10月上线。可灵年化营收于今年3月突破5亿美元，但最近一个季度营收增速从此前的300%降至200%；其7月完成28亿美元首轮融资后估值约180亿美元，已超过母公司快手当前约170亿美元的市值。原文
• SpaceX星舰首次成功进入地球轨道，完成历经近十年研发、投入逾150亿美元后的关键里程碑。飞船于当地时间周一上午7时49分从得克萨斯州Starbase发射升空，尽管一台发动机提前关机，工程师重新评估后仍成功完成轨道点火，并在轨部署了26颗V3版Starlink卫星。V3卫星单颗下载容量约为1000吉比特每秒，是现役V2卫星96吉比特每秒的约10倍。任务原本计划持续约10小时、环绕地球飞行六圈，但SpaceX最终决定提前结束，飞行团队在入轨约3小时后指挥其离轨并溅落太平洋。SpaceX表示，星舰首次商业服务预计于2028年启动。原文

五、大宗商品：黄金遭遇最严峻韧性考验，铜市转向供应争夺

• 黄金正经历年内最猛烈的一轮抛售，多重利空同步叠加。金价周二跌至约4150美元/盎司，单日跌幅达3.2%，为今年以来第三大单日跌幅；此前在亚洲交易时段跌破4230美元关键支撑位，随后触发技术性抛售，并进一步跌破50日和100日移动均线，白银单日下挫约5%。高盛贵金属专家Adam Gillard指出，美国实际利率攀升至18年高位、中国投资者在国庆长假前集中平仓，以及特朗普拒绝伊朗停火提议引发的地缘政治不确定性，三者叠加形成对黄金的“单向下行压力”。原文
• 本轮抛售的核心驱动力来自实际利率的快速攀升。盛宝银行大宗商品策略主管Ole Hansen指出，美国10年期实际收益率已升至约2.85%，创下18年来新高，而短期利率市场目前已定价美联储在明年4月前还将再加息三次、每次25个基点；高盛策略师Privorotsky补充称，2年期实际利率在数周内大幅走高、回到逾两年来最高水平，“当现金突然提供极高的正实际回报时，持有零收益资产的机会成本便难以忽视”。原文
• 中国因素是另一重要推手。据高盛数据，上海期货交易所（SHFE）当日开盘后多头持仓被集中平仓，合约总持仓减少约1.1万手、降幅约2.6%；SHFE将于10月1日至7日因国庆黄金周休市，在伊朗局势和利率双重不确定性下，交易员普遍不愿在长达一周的假期中持有大量多头头寸。更广泛的市场背景同样值得关注：机构投资者的股票多头头寸已大幅缩减，美国股指持仓占未平仓合约的比例从5月的48%降至36%，CTA及全球系统性策略的股票敞口从8月的1450亿美元骤降至约700亿美元，过去一个月净卖出近750亿美元。原文
• 技术面的破位意义不容低估。据The Market Ear分析，金价不仅已跌破200日移动均线，更进一步跌破50日均线，并正在测试自2025年以来定义本轮上涨趋势的主要趋势线；一旦收盘价确认跌破该趋势线，将构成重大技术面恶化信号，下一个明显的下行目标位将指向4000美元/盎司。据高盛交易台信息，主权及机构买家的买盘已在4000美元附近有所布局。据COT持仓数据，约一个月前金价开始回落之际，投机者在三周内以名义金额计买入了创纪录规模的黄金期货，这些建仓成本高于当前市价的仓位成为加速下跌的潜在燃料。原文
• 不过，黄金的长期结构性支撑并未完全瓦解。Ole Hansen指出，持续高企的借贷成本将加剧财政压力和债务偿还负担，反而可能强化黄金作为财政风险和主权风险对冲工具的长期需求逻辑；各国央行仍在持续增持黄金，当前月均增持规模约为91吨，约为2022年前水平的5倍。此外，今年前8个月中国黄金进口量达1141吨，创同期历史新高，已超2025年全年水平；人民银行8月增持约20吨，年内累计约80吨。市场最重要的观察指标仍是ETF资金流向——此前黄金ETF持仓在实际利率持续上升期间仍保持增长，体现出对利率不敏感的长期投资者的支撑力量。原文原文
• 铜市正从需求驱动逻辑转向供应流动性危机。德意志银行分析师Daniel Ghali预计，铜价将在2027年第二季度升至每吨22050美元，较周一LME 14458.50美元的价格高出逾50%；2027年均价将达到每吨20900美元，2028年均价回落至18500美元。该行警告，若当前趋势延续，到今年年底美国与亚洲主要消费市场合计持有的铜库存可能占全球供应总量的71%，进一步压缩其他地区可获得的现货资源；若囤货持续，到2028年底自由流通库存将接近于零。原文
• 即便美国最终不征收铜关税，铜料也未必会重新流向其他市场。由于美国铜期货价格相对LME存在溢价，而LME在美国设有仓库，铜料进入美国体系后可能继续在美国不同仓储地点之间流转，而不是重新进入全球市场。极端情景最终可能通过价格机制缓解——铜价大幅上涨后部分用户将寻求以铝替代铜，但当前铜价仍不足以触发大规模替代。前高盛大宗商品研究主管Jeff Currie提出的“做多并系好安全带”论断正获得更多市场印证，“拥有瓶颈”这一投资主题正逐步获得华尔街认可。原文
• 原油市场的主线仍是霍尔木兹海峡的通行前景。沙特东西输油管道在9月10日遭无人机袭击停运后已完成修复，目前管道输送量约为每日350万桶，仅为700万桶设计产能的一半，沙特阿美已于周日开始通过该管道向红海港口延布装载原油。与此同时，沙特在霍尔木兹海峡的原油装载量已从9月初的每日150万桶骤升至约650万桶。Capital Economics高级经济学家Hamad Hussain表示，若波斯湾高位出口量保持稳定、叠加延布港运营逐步恢复，沙特整体原油出口量有望超越袭击前水平，从而推动近期油价涨势出现逆转；但胡塞武装的持续威胁仍是最大变数。原文原文
• 成品油市场的紧张程度更为极端。美国零售柴油均价已升至6.53美元/加仑以上的历史新高，年内涨幅高达83%；纽商所取暖油期货价格最高达5.26美元/加仑（折合约220美元/桶），美国馏分油裂解价差升至约105美元/桶，为过去15年中位水平的4倍。霍尔木兹海峡航运中断与乌克兰袭击俄炼油厂合计造成全球柴油供应缺口约130万桶/日，占海运市场约15%；美国柴油库存降至40年来同期最低水平。特朗普表示正“非常认真”考虑实施短期（如90天）柴油出口禁令，高盛建模推演：禁令初期美国柴油价格每持续一周约下降0.25美元/加仑，30天禁令配合琼斯法案豁免可使零售柴油价格从6.5美元降至4.4美元；但若持续9至10周至储罐装满，汽油价格将每周反弹约0.30美元/加仑，同时欧洲批发柴油价格每周上涨约3美元/桶。原文原文

六、外汇与新兴市场：美债利率外溢，资金撤离高风险资产

• 美债收益率飙升正在冲击新兴市场。周一MSCI新兴市场股票指数下跌1.1%，几乎所有发展中国家货币兑美元均出现走弱；资产规模达130亿美元的BlackRock iShares摩根大通新兴市场美元债券ETF上周录得6.1亿美元资金流出，创下自3月以来的最大单周流出量、六个月来最高水平；9月彭博新兴市场硬通货综合指数已下跌约2.1%，或创伊朗战争以来最差表现。亚洲科技股是主要拖累，三星电子与SK海力士跌幅居前，MSCI拉丁美洲股票指标亦下跌约1%。原文
• 韩国股市的交投降温尤为典型。本月1日至23日，KOSPI上市股票日均换手率降至0.50%，为今年以来最低，连续六个月下滑；28日三星电子与SK海力士分别下跌5.05%和5.43%，拖累指数重挫2.70%并重新跌破7000点关口，报收6889.74点。本月截至统计期间，散户和外资在KOSPI主板分别净卖出16.69万亿韩元（约合119亿美元）和16.42万亿韩元（约合117亿美元）；此前对市场形成支撑的两家公司股票回购计划已分别完成85.95%和66.27%，剩余空间日益有限。停泊于券商经纪账户的投资者保证金余额截至23日为101.63万亿韩元，仅略高于100万亿韩元整数关口。原文
• 全球资本对美国的配置呈现“抢股弃债”的分裂特征。过去12个月海外投资者对美国股票及投资基金份额的净购买额达9420亿美元，创下1985年有记录以来最高的滚动12个月总量；今年二季度单季净购买额跳升至4260亿美元，较2025年同期大涨62%。与此同时，外资对美国国债的胃口明显萎缩：二季度净买入1880亿美元，比一季度少了四成。市场把这读作同一个判断的两面——全球资本正在把“美国例外论”拆开来定价：信任美国公司，怀疑美国政府。原文原文
• Baird Strategas首席ETF策略师Todd Sohn指出，随着高利率与高油价的组合出现，市场已实质性地进入避险模式，新兴市场债务在这种环境下并非良好的资产配置选择，预计资金外流仍将持续。Zurich Insurance首席市场策略师Guy Miller则总结称，新兴市场正被两股力量拉扯：一方面科技板块依然强劲，为投资者提供了清晰的盈利预期和利润率；另一方面来自美国的利率走势具有破坏性，将在中期内对其他领域构成强大的逆风。原文

七、医药与产业前沿：创新药、固态电池与新能源补能的多线推进

• 阿斯利康以20亿美元战略入股Summit Therapeutics，成为当日生物医药领域最具信号意义的交易。阿斯利康将以每股普通股等值18.36美元的价格认购Summit优先股，较Summit周一收盘价15.48美元溢价18.6%，交易预计本周内完成；消息公布后Summit股价盘后涨幅超过18%。双方同时宣布将联合开展一系列临床试验，将依沃西与阿斯利康旗下癌症疗法组合测试，并已签署初步协议探索依沃西与阿斯利康多款抗体偶联药物（ADC）的联合用药方案。原文
• 这笔交易的核心是康方生物研发的依沃西单抗——全球首个PD-1/VEGF双特异性抗体，2022年以最高50亿美元潜在总额授权给Summit。9月15日世界肺癌大会公布的HARMONi-2试验总生存期数据显示，截至2026年8月20日中位随访36个月，依沃西中位OS为30.8个月，“K药”为22.6个月，依沃西将死亡风险降低27%且达到预设统计学显著性；此前依沃西已凭借中位PFS 11.14个月对比“K药”5.82个月的数据，于2024年5月首次宣告击败“K药”。“K药”2025年销售额达316.80亿美元，康方生物2026年上半年实现营收约18亿元、同比增长27.92%。美国FDA已于2026年1月受理依沃西上市申请，预计审评决定日期为2026年11月14日。原文
• 不过从临床数据到大规模商业化仍有距离。现场评议专家Mariana Brandão指出，获益似乎主要由PD-L1高表达人群驱动，同时也令人意外地由鳞癌人群驱动；但她强调依沃西相比“K药”毒性更高，且目前缺乏能够预测哪些患者更适合使用依沃西的生物标志物，因此暂不会立即改变临床实践。下一个关键节点是专门针对PD-L1高表达人群设计的全球III期HARMONi-7试验。此外，HARMONi全球试验的主要OS分析此前未达到统计学显著，其数据说服力仍待进一步观察。原文
• 食欲素（Orexin）正从睡眠医学的专业靶点进入全球创新药主流视野。2026年，拉斯克基础医学研究奖授予Emmanuel Mignot和Masashi Yanagisawa，表彰他们围绕食欲素及发作性睡病机制的关键发现；武田首款OX2R激动剂实现商业化，礼来收购Centessa等事件亦集中出现。食欲素系统具备双向成药路径——阻断食欲素受体可降低过强的觉醒驱动力用于治疗失眠，激活OX2R则可增强觉醒信号用于治疗发作性睡病和嗜睡。当前产业关注点已从失眠治疗延伸到发作性睡病、特发性嗜睡、ADHD及神经退行性疲劳；接下来OX2R激动剂能否在正常食欲素水平人群中持续验证疗效，将决定这条赛道能否扩展为更广泛的CNS研发平台。原文
• 固态电池产业在2026年第一次同时拿到了资本开支与国家标准两样东西。530亿元的资本开支与一份“可验证”的车用国家标准落地；设备是产业链上唯一一个“下游尚未量产、却已经必须付钱”的环节——全固态产线对液态产线不是升级而是重做，干法路线下约66%的设备需要全新定制采购，单GWh设备投资从液态的1.35亿元抬升至4.5亿元，是3.3倍。2027年是全球14家主要玩家中有9家同时落点的“验证年”而非放量年，真正的放量要等到2030年，出货量从2026年的约9.2GWh走向771GWh。原文
• 光伏行业则呈现“集体猫冬”的极限自救状态。银浆、玻璃、胶膜等上游辅材企业明显“谨慎接单”，帝科股份强化回款管理、审慎评估低价订单；福莱特不再无底线承接低价订单，对零散小单、压价严重订单采取保守策略；阿特斯明确利润优先，组件出货量从此前的全球前五跌至十名之外，2026年已有多起光伏项目出现中标之后弃签合同现象。部分头部企业现金流已率先转正：天合光能2026年上半年经营现金流净额51亿元，晶科能源二季度15亿元，通威股份二季度28亿元。但分析强调，现金流转正不等于周期反转，产能出清远未结束，磨底仍将持续。原文
• 火电行业则出现“最差盈利环境可能对应最好拐点”的讨论。2026年上半年火电同时承受年度长协电价下降、动力煤价格上涨以及新能源出力增加带来的利用小时压力，上半年火电板块归母净利润同比下降约15%—18%，二季度降幅扩大至约35%；8月火电发电量同比下降4.3%，而同期风电、光伏、核电均保持正增长。但多数企业仍保持正利润，广东、江苏月度和现货电价持续高于年度长协，容量电价、现货交易、资本开支回落正在改变火电的盈利结构。原文
• 新能源汽车补能领域出现标志性合作。蔚来与吉利达成充换电领域全面战略合作：吉利以易易互联100%股权加6.4亿元现金认购蔚来能源新发行股权，完成后持有蔚来能源30%股份，蔚来保留63.6%控股权，对应投后估值约160亿元；蔚来则以现金入股浩瀚能源10%。截至2026年9月26日，蔚来在全国累计建成9431座充换电站，其中换电站4125座；吉利浩瀚能源截至2025年11月累计上线自建充电站2028座。双方计划运营面向个人用户和营运车辆的两张换电网络，共享研发、供应链、制造和运营能力。原文原文
• 汽车行业当日也迎来密集发布。华为常务董事余承东在智界RX及鸿蒙智行新品发布会上再次回应问界合作模式变化，表示问界由赛力斯主导、华为继续赋能，车主权益不受影响；同场发布智界RX（售价25.98万—38.98万元）、智界R7焕新款（23.98万—31.98万元）与享界V8（预售价32.98万元起）。A股方面江淮汽车收4天3板，总市值约568.5亿元；中汽协数据显示，2026年1—8月我国汽车出口715.3万辆、同比增长66.7%，已超过2025年全年的709.8万辆，但同期国内销量2031.5万辆、同比下降3.8%，内需与出海呈现“一降一升”的分化。原文原文
• 商业航天领域的竞争正转向交付效率。中科宇航力箭一号运载火箭单箭总装周期已由首飞阶段约3个月缩短至约15天，依托专属发射工位及配套技术厂房，测发周期已压缩至10天以内；发射排期已规划至2027年下半年。自2022年7月首飞以来，截至今年9月20日力箭一号已完成16次飞行，力箭系列累计将1艘飞船、121颗卫星送入太空，入轨载荷总质量超过21吨。南沙基地设计年产30发，反映的是制造能力，今年对力箭一号的发射计划则为不少于8次。原文

八、关键数据汇总与后市展望

• 核心市场数据一览：标普500跌0.77%报7683.69点，纳指跌0.92%报26820.38点，道指跌0.67%报51481.51点；上证指数跌1.67%报3823.62点，深证成指跌3.44%报12858.75点，创业板指跌4.53%报3139.82点；10年期美债收益率约5.23%—5.24%，2年期约4.93%；WTI收涨0.21%报92.60美元/桶，布伦特收涨0.92%报105.28美元/桶；COMEX期金收跌3.52%报4135.4美元/盎司，期银收跌4.71%报61.22美元/盎司，期铜收跌1.93%报6.566美元/磅。现货黄金跌至约4118.66美元/盎司，现货白银跌至61.08美元/盎司附近。原文原文
• 后市展望的关键变量可归纳为四条主线：其一是美联储加息路径，互换市场已定价未来一年至少三次加息、10月加息概率约65%—70%，但点阵图仅指引年内一次，市场定价是否过度将成为长端利率与风险资产定价的核心分歧；其二是油价与地缘政治，霍尔木兹海峡能否重开、美国柴油出口禁令是否落地，将直接决定通胀黏性与美联储政策空间；其三是AI资本开支的可持续性与回报验证，英伟达供应链承诺额暴增与杰富瑞、AI空头对ROIC下滑的警告形成鲜明对立；其四是A股与港股的四季度配置主线，中金与多家私募均指向科技内部结构分化、内需等待政策催化、红利作为最终防守方向的路径。原文原文
• 风险提示方面，多个机构提示市场可能低估的隐患：Wellington Management投资组合经理Brij Khurana警告，投资者主要根据伊朗战争的新闻头条交易收益率涨跌，可能忽略了更大的宏观图景——“大宗商品价格在如此长的时间内保持在如此高的水平，将开始导致实际收入呈负增长，并最终引发需求破坏”；高盛的John Flood则指出，极度悲观的情绪与低配仓位本身也构成潜在的上行催化剂，若宏观不确定性不进一步加剧，市场存在整体上行以及近期落后股票“补涨”的潜力。BTIG策略师Jonathan Krinsky的结论最为直接：“某些东西必须让步。”原文原文